自十月中旬，深圳公布數(shù)百億專項資金馳援上市公司計劃后，隨后北京、杭州、四川、安徽等十余個省市先后成立了專項資金，政府主導(dǎo)的全國性紓困行動也由此拉開帷幕。牛牛金融研究中心統(tǒng)計分析了紓困資金的總體情況，紓困資金的運用情況以及被馳援的上市公司。

紓困資金總體概覽

據(jù)Choice統(tǒng)計，截至12月14日，共有31家機構(gòu)發(fā)行34個紓困資金產(chǎn)品，產(chǎn)品規(guī)模在1075.57億元以上，注意這里的產(chǎn)品規(guī)模，證券公司和保險公司發(fā)行的資管計劃，有些產(chǎn)品規(guī)模還沒有定下來，Choice未計入統(tǒng)計，目前未計入統(tǒng)計規(guī)模的產(chǎn)品有9個，詳情見下表所示，因此，資產(chǎn)總規(guī)模將在千億以上。目前中金公司估計，地方政府及金融機構(gòu)當(dāng)前不完全統(tǒng)計下的合計公示資金規(guī)模超過4200億元，若考慮未公示產(chǎn)品規(guī)模占比及部分統(tǒng)計數(shù)據(jù)為首批資金的情況，當(dāng)前計劃中的紓困基金規(guī)?？赡芤呀?jīng)接近5000億元。

Wind數(shù)據(jù)顯示，截至12月14日，全市場質(zhì)押股數(shù)6374.42億股, 連續(xù)6周下降。同時，接受馳援的上市公司數(shù)量也呈爆發(fā)的態(tài)勢。

當(dāng)前市場上的紓困方式本質(zhì)上有三種，債權(quán)、股權(quán)和股債混合。

債權(quán)紓困

債券紓困的主要發(fā)起機構(gòu)是央行、擔(dān)保機構(gòu)，投資機構(gòu)是銀行和社會資本，用市場化的手段來吸引市場中的資金幫助民營經(jīng)濟解困。具體方式主要有兩種：

第一種是紓困專項債，直接發(fā)行債券獲得融資來解質(zhì)押。據(jù)Choice統(tǒng)計，截至12月14日，共有7家紓困債發(fā)行，規(guī)?？傆?7億元，其中6家發(fā)行的是公司債，1家發(fā)行的是可交換債券。

第二種是為債券增信的工具，包括信用風(fēng)險緩釋工具、再擔(dān)保等，幫助上市公司發(fā)行普通債券獲得融資。這種模式本質(zhì)是發(fā)行債券的上市公司向擔(dān)保機構(gòu)支付相當(dāng)于保險費的費用，一旦上市公司債券違約，就由擔(dān)保機構(gòu)來承擔(dān)賠付責(zé)任，而能夠發(fā)行緩釋工具的擔(dān)保機構(gòu)一般是有政府背書的大機構(gòu)，因此投資者相當(dāng)于可以買信用等級較高的債券。雖然信用風(fēng)險緩釋工具和再擔(dān)保不能直接給民營企業(yè)融資，但是從債券增信可以改善民營企業(yè)發(fā)債環(huán)境，降低民營企業(yè)發(fā)債難度。

目前碧水源已經(jīng)與交通銀行創(chuàng)設(shè)信用風(fēng)險緩釋工具(CRMW)——18中債增與交行聯(lián)合CRMW001，為碧水源發(fā)行規(guī)模14億元的18碧水源CP002提供債券增信；海亮股份與浙商銀行創(chuàng)設(shè)18浙商銀行CRMW001，為海亮股份發(fā)行規(guī)模5億元的18海亮CP003提供債券增信；天士力與中信銀行創(chuàng)設(shè)的18中信銀行CRMW002，為天力士發(fā)行規(guī)模2億元的18天士力醫(yī)MTN002提供債券增信。

此外，大北農(nóng)11月2日公告，與中債信用增進公司、民生銀行、中關(guān)村融資擔(dān)保公司簽署了《民營企業(yè)債券融資支持工具意向合作協(xié)議》；東方園林11月4日晚間公告，與中債信用增進公司、民生銀行、中關(guān)村融資擔(dān)保公司簽署《民營企業(yè)債券融資支持工具意向合作協(xié)議》；碧水源11月5日午間公告，與中債信用增進公司、交通銀行、中關(guān)村融資擔(dān)保公司等四方簽署了《民營企業(yè)債券融資支持工具意向合作協(xié)議》。從相關(guān)參與方來看，中債信用增信股份公司和中關(guān)村科技擔(dān)保公司主要起到增信擔(dān)保的作用，交通銀行和民生銀行是融出方。

聯(lián)訊證券認(rèn)為，對于暫時存在流動性問題的上市公司用債權(quán)方式融資是最好的，等到投資的標(biāo)的到期或者其他限制流動性的因素接觸，就可以馬上獲得資金解除困境，疏困資金在整個過程中風(fēng)險較小，退出日期可期。

股權(quán)紓困

股權(quán)紓困的常用方式有三種：協(xié)議轉(zhuǎn)讓、參與上市公司定增、重組控股股東。

協(xié)議轉(zhuǎn)讓將被質(zhì)押的股份協(xié)議轉(zhuǎn)讓給紓困基金，上市公司大股東用賣股權(quán)的錢解質(zhì)押，在協(xié)議轉(zhuǎn)讓之外，一些轉(zhuǎn)讓中還附加表決權(quán)、提案權(quán)的轉(zhuǎn)移，常見的是“股份協(xié)議轉(zhuǎn)讓+股份表決權(quán)委托”的形式。協(xié)議轉(zhuǎn)讓的問題在于門檻太高，阻礙了一些沒那么多錢，但是也想?yún)⑴c的投資人，按照現(xiàn)行規(guī)定，受讓方一次協(xié)議受讓大股東的股份不能低于5%，大股東協(xié)議出讓的時候一次出讓也不能低于5%，很多想要趁低進入的投資者都在呼吁降低門檻。

參與上市公司定增，國資認(rèn)購上市公司非公開發(fā)行的股份，可能同時還會伴隨上市公司控股股東協(xié)議轉(zhuǎn)讓，所以也可能會導(dǎo)致控制權(quán)變更。

重組控股股東是適合質(zhì)押股權(quán)的控股股東是企業(yè)而非自然人的情況，紓困基金通過對其控股股東進行股權(quán)轉(zhuǎn)讓、資產(chǎn)重組、資產(chǎn)注入、增資擴股等方式來改善其流動性，通過控制控股股東來控制上市公司。

“轉(zhuǎn)質(zhì)押+債轉(zhuǎn)股”的股債混合紓困

目前做法最多的就是“轉(zhuǎn)質(zhì)押+債轉(zhuǎn)股”?！稗D(zhuǎn)質(zhì)押+債轉(zhuǎn)股”就是在紓困基金接受上市公司大股東轉(zhuǎn)質(zhì)押的基礎(chǔ)上加上一條轉(zhuǎn)股協(xié)議來做保底償還的渠道。

具體做法是第一步先進行“轉(zhuǎn)質(zhì)押”，獲得質(zhì)押的股票以后再制定一個轉(zhuǎn)股協(xié)議，包括給大股東一個寬限期，在寬限期內(nèi)如果大股東可以通過股票分紅、投資收益等方式償還這部分債務(wù)則不進行債轉(zhuǎn)股，如果不能償還則進行債轉(zhuǎn)股。

被馳援上市公司進展情況

根據(jù)Choice統(tǒng)計，從10月初至12月14日這段時間，有83家上市公司接受了108次不同方式的紓困，其中有54筆紓困資金已經(jīng)完成實施，涉及的股份有99421.41萬股，涉及的上市公司有39家。

數(shù)據(jù)來源：Choice，牛牛金融研究中心

受馳援的上市公司所屬行業(yè)分布來看，機械設(shè)備、電子、計算機行業(yè)的上市公司最多，分別為12個、10個、8個；從受馳援的上市公司實控人類型分布來看，實控人為個人的上市公司最多，有76家，基本上受益的大部分確實是民營企業(yè)。

數(shù)據(jù)來源：Choice，牛牛金融研究中心

數(shù)據(jù)來源：Choice，牛牛金融研究中心

從合作方式看，質(zhì)押融資和股權(quán)轉(zhuǎn)讓的方式最為普遍，分別為51次和31次。